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另一个视角看汉能
发布时间:2019-05-09 23:00

  ---周掌柜   汉能再次被推到风口浪尖。   这个时间点,如果其7月31日之前复牌失败,香港资本市场最新引入的定时除牌机制将发挥作用。此时,任何人批判这样一家颇具争议的公司几乎都可以用俯视视角,站在“不败”的制高点上。对汉能的主要争议有两个,第一是薄膜太阳能技术路线是否前景光明,应用需求是否刚性;第二是对其“关联交易”销售买方的质疑,进而认为其商业模式不可持续,此前受到做空围猎也因为此。   李河君为汉能构建的企业使命确实宏大——用薄膜太阳能改变世界,也包括让万物发电。听起来确实有一点儿乌托邦,他也经常用“投资100亿美金真金白银打造新能源帝国”表达自己的实业家特质,按照他原有计划:如果地方产业园推动行业良性运转并逐步降低成本,中国将成为薄膜太阳能行业全球霸主。李还将汉能归类为半导体行业,以表达其对规模和资金的必然需求,但这些也没有改变业内人士用能源角度对标汉能的惯性,这个对标也意味着“道德阉割”,比如:建设长江三峡、巴西伊泰普水电站都曾被批评破坏环境;切尔诺贝利事件后,核电站面临全球性争议,日本福岛第一核电站在2011年的地震核泄漏被万众唾弃;烧煤的火电站更是广受诟病,就连“煤老板”到目前为止也带有一种蔑称。新能源领域,如行业媒体中新经纬所言:尚德、赛维、晶澳、英利,每一家公司都受到过舆论猛烈挑战。能源行业注定伴随着道德风险。而汉能执意想在中国这个广受争议的行业里做出被西方忌惮的“半导体”格局,势必九死一生,大开大合。   那么汉能是怎样的一家公司呢?没有争议的部分包括创始人李河君的创业史,据腾讯网报道:1967年出生的李是广东客家人,毕业于北京交通大学机械工程系,2002年在英国剑桥大学攻读宏观经济学博士学位,毕业后向大学老师借款5万人民币创立汉能。而他发家并成为首富的一战是:金安桥水电站,多篇报道中所言,当时很多人认为水电站是国家干的,饱受质疑、嘲笑,李多次濒临绝境,坚持最后一战成名。汉能的薄膜太阳能实际上是在他投资过秸秆发电、潮汐能、地热能、燃料电池都失败了之后,找到的新方向。简单说:有了水电站印钞机之后,李河君是用新能源搏一个更大的梦想。这个行业的难度汉能应该是从最初就有认知的,首当其冲是其不可逆的重资产投资。其全面接手之前,美国人1983年开始做了35年,直到页岩气发现之后停止。还原这个故事之后,眼前的状态是:在各部委30多个文件支持薄膜太阳能的情况下,汉能受到资本市场抛售和做空,国家补贴政策出现不确定,银行不给贷款,媒体充满负面。回归A股是背水一战。   以上是对汉能粗线条的描述,本文无意在细节上分辨汉能有争议的部分,也不想代替资本市场专家做投资判断,资本市场的最终权威来自监管。但从公司研究的角度,我们发现外界给汉能的“舆论审判”并没有展现足够的多元视角。对于公司研究来讲,汉能是一家复杂且极具挑战的标的,它折射出的中国经济和资本市场从亢奋回归常态的一个普遍性事实,也掺杂着国家产业政策波动带给企业的深刻影响。同时,在中美贸易战到科技战的大背景下,中国不少科技公司都面临可持续发展能力的全球性质疑,汉能这种逆向结合中美技术和市场的模式是其中重要样本。所以我们试着用“探险家视角”看汉能。对于“探险”,如果一味批判,就像平常人看探险家一样,觉得他们危险且毫无价值,但实际上我们可能隔绝了见证他们发现新大陆的机会。   下面我们再来回顾汉能被做空的案例。时间是2015年5月20日,当时其香港上市公司的股价在半小时内从7港元跌到3.91港元,跌幅高达47%。股市剧烈波动后,媒体大面积负面报道,可以说“股媒双杀”。从此,汉能前后被四次做空,福布斯披露两支美国对冲基金做空汉能,分别是辩证资本(Dialectic Capital)和伍德资本(Lakewood Capital),主要的理由也是上文提到的财务和商业模式的问题。他们还有一个论据是:汉能的竞争对手实力雄厚,以美国GAF为例,他们本身就是世界上最大的最成熟的传统屋顶建筑公司,对比来看,超越对手首先需要克服自己资金周转难题。   这个导火线由此引发多方的“死刑”审判,不过客观讲:资本市场的做空报告很难成为评判企业的唯一标准。我们做一个对比:类似的“股媒双杀”式做空也多次发生在特斯拉身上,做空者认为特斯拉就是一个升级版的庞氏骗局。证据是2008年以来,特斯拉78%的运营现金流来自客户存款(定金),其长期债务高达100亿美元,还有一个SpaceX更夸张的创新拖后腿,马斯克还做一个和汉能几乎一模一样的太阳能屋顶项目。2018年8月,《纽约时报》发表了一篇对于马斯克的专访,用春秋笔法把马斯克勾画成一个在精神崩溃边缘的人,次日特斯拉股价大跌30美元。特斯拉股票从2014年到2019年,一直在250美元上下反复震荡。可硬币另一面,虽然特斯拉是美国遭遇机构做空最多的股票,甚至马斯克多次考虑私有化化解资本市场的不信任,很多证据却表明:做空之后往往有大资本趁低进入特斯拉。对于这些资本来看,有关特斯拉产能、质量、成本等问题其实都是投入和时间问题,所以他们愿意和创业者一起豪赌。   国内资本市场更接近汉能的一个标的就是京东方。2013年之前,京东方被贴的标签是:无节操的垃圾股,圈钱之王。这家公司是国有经济活化石,前身是北京电子管厂,这是国家“一五计划”期间苏联援建的重点企业。从1986年到1992年,企业连续七年亏损,濒临破产。在此基础上的新公司是1993年成立的, 2000年登陆深交所,主要产品是电视、电脑和手机显示屏,这是一个长期被日本、韩国厂家垄断的行业。也就是说,曾经靠国家投入巨资的京东方用了20年的时间都没有证明自己。统计显示,从2001年到2013年,京东方提出的资金需求是710亿。这和汉能被挑战的逻辑相似,就是持续重投入、成本居高不下,产业应用面临瓶颈,市场和媒体多次质疑京东方主要靠政府补贴、巨额退税以及贷款贴息,也很像汉能承认和被批评的“关联交易”,但幸运的京东方生死存亡的关头得到国开行和北京市政府出手救助,这让京东方坚持到2017年才发生重大转折。其2017年三季度营收达到694.08亿,净利润67.94亿,同比增长43倍!这一年京东方6代线向华为、OPPO、vivo等客户交付了首批柔性屏产品。之后,就有了今天明星股的神话。在其低迷研发的20年中,几乎所有国外的研究机构都在对标三星和LG唱空。   对比京东方和汉能,两者还有一点相似:2007-2016年,京东方的研发人员从324人到3248人,十年十倍。2016年,累计可使用专利超50000件。而从汉能公布的资料看,2019年公司计划新增专利2万件,2018年达到了10200件。也就是说,两家公司在被质疑中都在持续投入研发,甚至京东方相比汉能的战略环境有一个天然劣势,就是上游的设备被牢牢的控制,能生产OLED柔性屏的蒸镀设备的Cannon Tokki公司一年只能生产3-5套系统,所有的巨头都会争抢。粗浅的做这个对比,可以说明最基本的事实是:汉能的全产业链战略对于前沿创新来讲,不构成战略劣势。但从目前各方对汉能的态度来看,以上的对比显得无足轻重,投资者等不到20年或30年,希望短期看到确定性的盈利模式,希望打开一系列负面之后的所谓“黑匣子”,重点已经不是潜力。对于类似美国宇航局(NASA)的卫星采用汉能美国子公司的太阳能设备,中国网对此有深度报道,认为汉能的薄膜太阳能具有军工和航天的应用价值,这个潜力资本市场却觉得有些飘渺。批评者还认为:特斯拉、京东方这样的长期性潜力基于B2C产品的市场刚性需求,而对汉能的市场需求不乐观。   以上这些对比实际上让我们看到汉能挑战普遍性的同时,也看到了其困境的复杂性。宏观看,中国整个商业环境很像《北京折叠》小说里层次分明的三个空间,上叠是超越竞争的垄断性企业,拥有不败地位;中叠是丛林法则竞争中的成功者,拥有道德制高点;下叠则是还在路上的企业,甚至失败者。舆论往往用上中叠的成功评判和审视下叠,而实际上只有下叠拥有“探险家”,他们天然弱势。当汉能放弃上叠里水电站的舒适区,进入下叠竞争的时候,就自然会面对与以往不同的悲观视角。而国外机构其实也是用对上中叠的习惯性认知审视下叠的可靠性。而微观审视汉能,资本市场思维是“反常即是妖”,问题和不确定都是原则性的。   从创新战略的角度看汉能,前沿领域的探索还是需要遵守一般性的规律,比如:聚焦极致场景,类似航空航天这样的尖端应用,如果形成业内广泛接受的太阳能解决方案,这无疑是对投资者的一针强心剂;聚焦汉瓦等有刚性需求的通识性产品大规模产业化,当成本可以迅速降低,市场价值评估会更加客观;此外,聚焦全球化中有强烈能源替代需求的国家做深度战略合作,对其普遍性价值也是一种重要检验。可以确定的是——所有前沿创新都历经苦难,但贴近消费者和用户的应用突破更有利于提升投资者信心。   总结起来,汉能折叠了中国现实,折叠了一个充满梦想但激进的时代,折叠了2015年那场世纪股灾前后的狂热和冷却,也折叠了企业家人格的豪迈和进化。从战术层面看目前的汉能确实问题很多,但用对“探险家”的视角看汉能的一切挑战都有客观逻辑。所以,汉能有必要用事实证明市场对其诚信的质疑,以保护投资者权益为最高准则,打开折叠的大伞接受阳光检验,且时间有限。其一,如果汉能被冤枉,要像特斯拉、京东方那样给与看空者强有力的业绩回击。根据S3Partners和路透社统计,仅2017年做空特斯拉的基金已经损失超40亿美元,相当于做空苹果、亚马逊和Netflix的亏损总和!其二,在诚信经营的基本前提之下,外界则需要舆论环境对“探险家”给与更多的理解和宽容,毕竟企业家押注身家重资产投入。 转自:北国网   【版权及免责声明】凡本网所属版权作品,转载时须获得授权并注明来源“中国产业经济信息网”,违者本网将保留追究其相关法律责任的权力。凡转载文章及企业宣传资讯,仅代表作者个人观点,不代表本网观点和立场。版权事宜请联系:010-65367254。 延伸阅读

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